六、明股实债与对赌协议的比较分析

明股实债，主要是指以股权形式投资，根据约定定期向投资者支付固定收益，并在满足特定条件后由被投资企业赎回股权或偿还本息。中国证券投资基金业协会在2017年2月13日发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》，对明股实债进行了详细定义，明股实债是指投资回报不与被投资企业的经营业绩挂钩，不是根据企业的投资收益或亏损进行分配，而是向投资方提供保本保收益的承诺，根据约定定期向投资方支付固定收益，并在满足特定条件后由被投资企业赎回股权或者偿还本息的投资方式，常见形式包括回购、第三方收购、对赌、定期分红等。虽然明股实债与对赌协议有相似之处，例如交易过程一般都包括认购、投资入股、退出三个环节，但将对赌完全认定为明股实债似乎欠妥当，毕竟二者的区别也是很明显的。

1.投资收益：明股实债以获取固定收益为目的，保本付息，定期支付，而对赌协议是以获取公司高额增资为目的，对赌的业绩要求、上市目标实现后，投资方的收益理论上是不封顶的，回购的固定回报只是规避风险的方式。

2.业绩挂钩：明股实债与融资公司业绩不挂钩，对赌协议一般要与目标公司的业绩挂钩。

3.退出方式：明股实债的退出方式主要是远期回购，而对赌协议中投资方的退出不一定是股权回购，其比较理想的退出方式是目标公司上市后出售股票，或目标公司被并购，即使是股权回购退出，也是附条件的。

4.股权回购主体：明股实债的股权回购主体是被投资企业，而对赌协议的股权回购主体虽然可以是被投资企业，但通常不是被投资企业，而是以被投资企业的原股东、实际控制人为主，有时也有管理团队参与。

5.经营管理权的要求：明股实债的投资者通常不参与被投资企业的经营管理，而对赌协议中的投资方一般对目标公司的经营管理权有一定要求。